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        安信證券-三全食品-002216-由內而外持續改革,下半年改善持續體現-211027

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        日期:2021-10-27 14:44:55 研報出處:安信證券
        股票名稱:三全食品 股票代碼:002216
        研報欄目:公司調研 蘇鋮  (PDF) 5 頁 433 KB 分享者:lcy****23 推薦評級:買入-A(上調)
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        研究報告內容
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          ■事件:公司披露三季報,公司2021年前三季度收入/歸母凈利潤/扣非后歸母凈利50.80億元/3.86億元/3.09億元,同比減2.39%/32.42%/22.02%;2021Q3收入/歸母凈利潤/扣非后歸母凈利14.41億元/1.08億元/0.56億元,同比減2.27%/8.98%/32.76%。http://www.sou222.com【慧博投研資訊】

          ■收入端高基數影響仍大,但銷售改善已有一定顯現。http://www.sou222.com(慧博投研資訊)還原會計政策調整,公司2021年前三季度收入微幅增長0.2%,Q3單季幾乎持平。上年機制改革紅利集中釋放,多渠道表現優秀,C端家庭消費場景爆發+經銷渠道加速下沉+B端恢復+新品助力導致收入和利潤基數均高,今年大眾消費疲弱,疊加商超客流下滑,C端消費總體遜于上年。進入Q3終端大眾消費緩慢修復,公司Q3收入環比Q2增長10.4%也呈現常規品類共性態勢。分渠道看,餐飲業務發展良性,1-9月增速預計在35%-40%,直營電商業務增速預計在50%以上,零售業務預計同比仍有雙位數下滑,經銷渠道低速水平,總體估測紅標降幅環比Q2有所收窄。在2019年Q2開始推行估值架構和激勵機制變革后,在確立核心消費場景前提下,公司今年以來重心是應對消費分層和渠道變化,做產品和渠道匹配,改革仍在繼續。

          ■毛利率下滑收窄,渠道結構優化促使費效比提升。還原后1-9月毛利率32.4%,同比下降4.3pct,銷售/管理/研發費用率分別同比-1.9/-0.6/+0.2pct。21Q3毛利率31.0%,同比下降2.1pct(vs21H1下降5.2pct),預計系1),原材料成本上漲壓力仍存在;2)促銷力度同比去年有所增加;3)產品結構變化(相對低毛利率綠標產品占比提升)。還原后,Q3銷售費用率22.6%,同比下降0.8pct,反應出公司渠道結構持續優化,費效比提升;管理/研發費用率分別3.1%/0.7%,同比增0.1/0.6pct,研發投入為公司未來持續推新奠定基礎。受毛利率下滑影響,Q3還原后歸母/扣非歸母凈利率為7.3%/3.8%,同比下滑0.7/1.8pct,環比下滑0.3/2.4pct。經營現金流凈額下滑較大,主要受回款高基數、貨款支付低基數(上年同期儲備豬肉較多)及所得稅匯算增加影響。

          ■產品、渠道、生產端均向好,期待改革調整紅利釋放。產品端,公司上半年圍繞備餐/涮烤/早餐三大場景持續推新并優化產品結構;渠道建設方面,公司加速推動速凍米面類渠道下沉,針對產品適配對應渠道并細化經銷商管理(涮烤類做好區隔,并發力大商),同時積極擁抱直營電商及2B餐飲渠道,且鮮食業務供應鏈提前布局有所成效,與711、盒馬的合作穩步推進;生產端,天津、太倉基地完工,助力涮烤匯產品全國鋪貨。公司歷經2019年組織和機制改革、2020年業務綜合發力,已實現BC端雙輪驅動。公司注重研究產品和場景對應,實施聚焦,順應市場以及競爭的應變能力增強,今年積極圍繞消費分層和渠道變革做出響應,工作成效預計Q4繼續體現。

          ■投資建議:預計2021-2023年收入增速2.7%、15.0%、13.8%,凈利潤增速-31.1%、27.1%、16.3%(2021年下降主要系2020年存在出售子公司貢獻的投資收益),給予6個月目標價22.95元,對應2022年PE 30x。

          ■風險提示:需求持續疲弱,商超渠道客流量下降;餐飲競爭加??;成本上漲壓力。

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